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近一段時(shí)間，央行持續(xù)凈回籠資金，短期市場流動(dòng)性呈現(xiàn)十分緊張的態(tài)勢，銀行間質(zhì)押式回購利率DR001和DR007快速上升并達(dá)到6年以來最高水平。受此影響，資本市場短期出現(xiàn)了大幅調(diào)整，很多前期強(qiáng)勢股都有不小的跌幅。

不少投資者將短期市場流動(dòng)性收緊與不久前央行貨幣政策委員會(huì)委員的言論相聯(lián)系，認(rèn)為寬松政策使宏觀杠桿率在2020年過快上升，導(dǎo)致熱點(diǎn)地區(qū)房價(jià)上揚(yáng)、股市上漲，積累風(fēng)險(xiǎn)，貨幣政策不及時(shí)轉(zhuǎn)向會(huì)讓上述問題在未來更加突出。

一般認(rèn)為，在不考慮國際收支的背景下，一國制定貨幣政策目標(biāo)時(shí)，主要考慮經(jīng)濟(jì)增長、充分就業(yè)和物價(jià)穩(wěn)定三個(gè)核心目標(biāo)。但在貨幣政策的實(shí)際執(zhí)行過程中，為滿足上述三個(gè)目標(biāo)，貨幣政策往往存在兩難或者時(shí)滯的問題，特別是近年來由于資產(chǎn)價(jià)格的上漲導(dǎo)致貨幣政策對(duì)物價(jià)的影響越來越低。

在經(jīng)濟(jì)下行周期，全社會(huì)總需求下降，采用擴(kuò)張型貨幣政策短期可提升總需求并穩(wěn)定就業(yè)，但卻埋下了未來一個(gè)階段資產(chǎn)價(jià)格推動(dòng)成本提升帶來的物價(jià)上漲的隱患。等到物價(jià)上漲之時(shí)，最好情況是此時(shí)總需求擴(kuò)張已帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)完全復(fù)蘇。此時(shí)貨幣政策及時(shí)轉(zhuǎn)向可壓制過快上漲的物價(jià)，當(dāng)然這也需要一定時(shí)間，且這個(gè)階段貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)?jīng)濟(jì)增長和就業(yè)的損失相對(duì)較小。相對(duì)不利的情況則是物價(jià)已經(jīng)上漲，但經(jīng)濟(jì)增長卻遲遲不能恢復(fù)，也就是所謂的滯脹時(shí)期，貨幣政策存在失靈的問題。此時(shí)貨幣政策將陷入兩難，不轉(zhuǎn)向不利于控制物價(jià)，轉(zhuǎn)向則無疑將對(duì)經(jīng)濟(jì)增長形成更大打擊。

更深層次，2008年全球金融危機(jī)后，每次全球經(jīng)濟(jì)遭遇一定下行風(fēng)險(xiǎn)之時(shí)各國央行首先考慮的就是放松貨幣政策，而放松貨幣政策最直接的影響就是引起房地產(chǎn)、股市等資產(chǎn)價(jià)格上漲。起初資產(chǎn)價(jià)格上漲對(duì)總需求的帶動(dòng)作用較為明顯，很多居民在資產(chǎn)價(jià)格預(yù)期上漲的影響下按揭貸款購入房產(chǎn)，或在股市上漲的財(cái)富作用下增加消費(fèi)支出，但一輪又一輪的貨幣刺激讓資產(chǎn)價(jià)格上漲到前所未有的程度，這無疑是增加了普通居民再次購入資產(chǎn)的難度。居民購買資產(chǎn)導(dǎo)致背負(fù)過度債務(wù)，進(jìn)而導(dǎo)致居民減少日常消費(fèi)，這也是此前幾次全球范圍內(nèi)放松貨幣均未帶來物價(jià)快速上漲的主要原因，由此說明貨幣政策刺激的邊際作用減小，如想達(dá)到既定經(jīng)濟(jì)回升目標(biāo)就必須加大刺激力度。但驀然回首，全球多數(shù)發(fā)達(dá)國家已將貨幣政策“玩”到了極致，即已將利率降至零甚至采取了負(fù)利率政策。

這也就說明了貨幣政策在制定之時(shí)未將資產(chǎn)價(jià)格考慮在內(nèi)存在較大缺陷。2020年發(fā)達(dá)國家為對(duì)沖新冠疫情，貨幣政策均呈現(xiàn)出大放松狀態(tài)，由此帶來2020年下半年以來全球農(nóng)產(chǎn)品、能源、工業(yè)產(chǎn)品等大宗商品價(jià)格的持續(xù)上漲，并正在逐漸傳導(dǎo)至居民消費(fèi)端，疊加短期發(fā)達(dá)國家不急于退出擴(kuò)張性貨幣政策，而是用補(bǔ)貼居民和擴(kuò)大政府投資的擴(kuò)張性財(cái)政政策盡快拉升總需求，雙重因素下未來很可能帶來全球范圍內(nèi)的通脹提升。

我國是全球主要國家中少數(shù)實(shí)行正常貨幣政策的國家。雖然在疫情背景下我國也實(shí)行了貨幣寬松政策，但在2020年5月我國率先有效控制住疫情后，貨幣政策就已開始穩(wěn)步轉(zhuǎn)向。而且，近些年我國在貨幣政策的實(shí)踐中也在逐步探索，尋找適應(yīng)我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的貨幣政策之路。2019年正式推出貸款市場報(bào)價(jià)利率（LPR），并建立了我國的利率走廊，通過OMO、MLF、SLF等便利性工具引導(dǎo)市場利率在貨幣走廊中浮動(dòng)，避免短期市場利率波動(dòng)過大，影響到社會(huì)正常的經(jīng)濟(jì)秩序?；仡櫧鼉赡晔袌隼实淖邉荩m然也出現(xiàn)過短期市場流動(dòng)性緊張和利率快速上升的時(shí)刻，但基本上均是以預(yù)期引導(dǎo)為主，一旦遇到市場流動(dòng)性過于緊張并可能引發(fā)危機(jī)之時(shí)，央行都會(huì)毫不猶豫和毫不吝嗇地釋放流動(dòng)性穩(wěn)定市場，最大限度地減少了金融市場波動(dòng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響。

不僅如此，近年來貨幣政策關(guān)注的目標(biāo)也在不斷拓展，除了既有貨幣政策目標(biāo)外，也越來越關(guān)注房地產(chǎn)市場、金融市場的走勢，不久前中國金融學(xué)會(huì)會(huì)長周小川就撰文表示貨幣政策的制定需要引入廣義的通脹概念，因?yàn)榧扔械腃PI結(jié)構(gòu)并不能有效涵蓋居民日常生活支出，例如居民在按揭購買房產(chǎn)后每月房貸支出都在支出中占較大比例，隨著房地產(chǎn)價(jià)格的上漲房貸支出壓力會(huì)跟隨上漲，對(duì)應(yīng)居民貨幣購買力實(shí)際上是在下降的，而這部分并未在CPI中體現(xiàn)，如果貨幣政策仍依據(jù)傳統(tǒng)以CPI為目標(biāo)的話，勢必南轅北轍，進(jìn)而影響貨幣政策的執(zhí)行效果。

此次貨幣政策的臨時(shí)收緊其實(shí)也是綜合考慮了資產(chǎn)價(jià)格上漲因素在內(nèi)的廣義通脹問題以及我國經(jīng)濟(jì)受疫情沖擊影響逐漸減弱所作出的正常反應(yīng)，一方面意在維持人民幣的實(shí)際購買力，另一方面也在于壓制資產(chǎn)價(jià)格，防范局部泡沫風(fēng)險(xiǎn)。還應(yīng)該注意到，貨幣政策是牽一發(fā)動(dòng)全身的綜合性政策，平抑資產(chǎn)價(jià)格僅靠貨幣政策容易造成對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的誤傷，還需要其他財(cái)稅等手段?？梢钥吹浇跓狳c(diǎn)地區(qū)已開始對(duì)涉房貸款進(jìn)行嚴(yán)控，并對(duì)假離婚購入房產(chǎn)進(jìn)行特別約束。房地產(chǎn)是我國近年來進(jìn)行貨幣創(chuàng)造的主要載體，某種意義上說通過財(cái)稅等政策控制房地產(chǎn)的信用創(chuàng)造比直接收緊貨幣政策對(duì)防風(fēng)險(xiǎn)的作用更大。

央行2021年工作會(huì)議提出，保持廣義貨幣和社會(huì)融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配。今年一季度我國經(jīng)濟(jì)增速受去年同期基數(shù)較低影響將呈現(xiàn)兩位數(shù)增長，全年將呈現(xiàn)前高后低的走勢，對(duì)應(yīng)貨幣政策前緊后松可能性較大。況且我國整體債務(wù)壓力較大，短期利率快速提升將大幅增加利息支出，不利于經(jīng)濟(jì)整體穩(wěn)定。綜上，貨幣政策短期大概率不會(huì)180度大轉(zhuǎn)向，臨時(shí)性收緊更多的是預(yù)期管理，更多的是對(duì)資金通過資本市場套利行為進(jìn)行震懾，并預(yù)期未來利率中樞可能會(huì)逐步上移，而非短期一蹴而就。